上半年，互金概念股跌跌不休，曾经百亿美金市值的趣店跌破20亿，罗敏的千亿梦想倒退到只有2%；2017年上市的P2P纷纷跌破发行价，备案滞后、行业暴雷成为其发展之殇。
但凡是与经济相关之物总有“周期”这一说法。历史浪潮中，波峰到波谷往往在白驹过隙之间。对于互联网金融企业而言，去年底的141号文打了个措手不及。但在半年之后，新的 “拐点”似乎已经不远。
财务数据一览 拍拍贷、趣店利润超10亿
截止8月底，美股的7家上市互今公司已经公布了今年二季度的经营业绩。总得来看，以拍拍贷、宜人贷、趣店、乐信为代表的头部互金企业取得了不错的业绩增长。其中，拍拍贷在上半年实现10.45亿元净利润，领跑互金概念股。
拍拍贷：实现总收入10.47亿元，环比增长14.24%；净利润为6.078亿元，环比增长38.9%，上半年合计实现10.46亿净利润，超越趣店成为互金概念股中的领跑者。业绩的环比增长主要缘于1）贷款规模增长。2Q促成贷款金额为167.61亿元，环比增长35.7%。2）运营效率提升。对催收团队进行人员精简，降低了相关雇员的薪酬和福利支出，2Q的运营费用率从1Q4.4%下降到了3.6% 3）资产质量好转，其他收入增加。质保产生1.5亿盈余，关于投资者保障基金的金融衍生品公允价值上升（折现率降低），产生1.96亿元其他收入。
本季度，基于贷款风险表现好转，拍怕贷的用户转化率提升，资产端存在扩张冲动。但阻力来源于P2P投资者信心衰退导致的行业流动性紧缺和资金成本上升（投标计划和AA标利率上升）。寻求更多机构投资者，优化资金结构、提高资金稳定性是未来的重要战略之一。
宜人贷：实现净收入15.2亿人民币，较2017年同期增长28%；调整后净利润为4.4亿人民币，较2017年同期增长64%。2Q的资金成本下降到历史地位，对冲了增信成本的增加。审慎的授信策略以及不断增强的资产保全工作取得进展，贷款余额口径下的逾期率边际好转，15~89天累计的逾期率下降到3.7%（VS 1Q 3.3%）。此外，在机构合作方面取得不俗进展：与高盛合作发行了2.4亿的私募ABS；与百度联合推出“百宜贷”为更多优质借款人提供金融服务；与新网银行达成技术、资金、资产等方面的合作，引入机构资金。
不过，就已经到期贷款的风险表现来看，此前质保计提比率低于贷款的实际违约率。对此，宜人贷在最近几个季度连续计提特殊拨备，影响了其财务表现。线上贷款采用分期缴费模式，其比例增加一定程度上也使宜人贷经营现金流承压。未来，宜人贷将通过审慎的拨备计提（本金*11%）以覆盖历史促成贷款的拨备缺口，特殊拨备大概率在3Q暂停。
趣店：2Q实现总收入22.44亿元，同比增长124.7%。总收入的大幅增长与其去年底隆重推出的“大白分期”有关。二季度大白分期实现销售收入7.85亿元，收入占比超过35%。不过汽车金融业务的进展似乎并不尽如人意，上半年大白分期的销量为1.5万辆，与全年10万辆的预期相差甚远。与此同时，今年低端汽车市场并不景气，优信、易鑫等汽车租赁巨头则虎视眈眈，趣店未来的转型之路可谓坎坷。可以预见的是，在很长的一段时间内，趣店的盈利还是依靠线上消费信贷业务，大白分期还是处于投入和培养阶段。但不巧的是，蚂蚁金服不再与趣店续签战略合作协议。失去支付宝这一重要流量入口后，趣店的获客能力将遭受巨大打击。虽然管理层称存量客户足以支撑其未来发展，但失去蚂蚁金服也意味着失去了估值溢价，平台信贷业务的潜在增长也存在不确定性。
乐信：2Q实现营业收入17.83亿元，同比增长35.38%；净利润为4.65亿元，同比增长29倍，利润增速为上市互金企业中最高。乐信强劲的业绩增长缘于1）2Q促成贷款规模达166亿，同比增长68.4%，为历史最高水平 2）从递延所得税资产中获得了1.9亿的一次性收入 3）贷款平均APR上升至25.7%（VS 1Q 23.4%）4）资产质量好转，计提风险拨备减少。
从历史表现来看，乐信的经营策略较为稳健、资产波动较小，客户质量较为优质。正是如此，乐信单季度贷款量和净利润得以逆势创造历史新高。不过，与拍拍贷类似，乐信亦将受到P2P行业流动性收紧的影响，其重要资方桔子理财的供血能力将有所下降，对于机构资方的依赖度将上升。此外，电商收入占比的下降将对其估值有一定影响。
政策冲击落下帷幕 资产表现转好
141号之后，整个网络信贷市场出现波动，共债借款人的借新还旧无以为继、使借款人的还款意愿大幅下降。信贷衰退周期中，借款人的信用风险逐渐从底部平台传导至头部平台，上市平台的资产表现也在前两个季度出现波动。
为了应对非预期的信贷衰退，平台普遍采用较为审慎的信贷审批策略，降低新借款人的过件率、转换率，将业务重心转移至具有良好信用历史的老客户，从老客户身上挖掘更多的经济价值。在近半年的审慎之后，上市平台的资产表现都有不同程度的好转。
拍拍贷：2Q，15~179天的累计逾期率为（By balance）7.7%，较前两个季度显著改善。其中， 15-89天的逾期率为3.09%，相比1Q下降了2.32%，已经恢复至2017Q3的水平。短期逾期率的下降意味着近期促成贷款质量的明显好转，审慎的信贷决策也适时作出改变，用户转化率在2Q上升到16.8%(VS. 1Q 11%)，新增借款人环比增长70%，贷款规模占比上升到27%（VS. 1Q 23%）。
宜人贷：Delinquency by balance下，15~89天累计逾期率从Q1的3.7%下降到Q2的3.3%，其中30~59天逾期率下滑0.4%。线上贷款的改善更加明显，15~89天累计逾期率下降了1%。资产质量好转缘于宜人贷在上半年加大了资产保全力度，催收策略做出优化、人员投入增加，“发起和服务费”相比去年同期增长58%（Vs.贷款撮合量37%）
趣店：Vintage逾期率边际增长放缓，M1+逾期本金和利息大幅较少。2Q，逾期30天以上的未偿本金和利息余额下降到5.37亿元，拨备总额下降到5.8亿元，M1+拨备覆盖率上升到1.1X。受益于资产表现的好转，2Q趣店计提的拨备为2.2亿相比1Q减少50%，增加了利润空间。
乐信：由于面向网络信贷市场中较为优质的借款人（APR=24%~25%），且部分贷款是具有消费场景的分期贷款，乐信在现金贷整顿期间受到的影响较小。Delinquency by balance下，2Q 90天以上的逾期率为1.39%，相比1Q下降5BP，M6+的贷款核销率稳定在2%左右的水平。2Q，通过桔子理财促成的贷款被剥离至表外，因此乐信2Q的风险拨备较1Q较少18%，借此释放了更多的利润。由于贷款的整体风险表现较为稳定，乐信借款人的转换率保持在不错的水平，新借款人环比增长18%。
业务规模边际改善
4家平台中，拍拍贷、乐信、趣店的贷款量均实现环比增长。其中，拍拍贷的环比增长幅度接近36%，增幅第一。宜人贷由于采取了更为审慎的信贷审批策略，贷款量相比一季度小幅下滑。
拍拍贷：2Q的活跃借款人数为325万人，环比增长30%。贷款件均为3212元，环比增长4.76%。活跃借款人以及贷款件均的“双增”促使2Q贷款量环比增长35.7%。其中，新增借款人环比增长70%，在活跃借款人中的占比上升到三分之一。
宜人贷：行业波动使龙头资金端优势彰显，2Q资金成本为7.7%，创造历史新低。雷潮之后投资人信心下挫，12月期、预期年化6.8%、PICC承保的自动投标计划卖得不错，资金成本或保持在历史低位。后期与新网银行的合作也具有一定想象空间，机构资方占比的提升将改善平台资金的稳定性。
2Q成交量的环比下跌缘于信贷审批策略仍然较为审慎，资产质量虽边际改善但幅度不大，需更多时间来验证。线上促成贷款占比上升到65%为历史最高水平，或与线上贷款的风险表现好转更为明显有关。重复借款人比例上升到23.4%（VS 1Q 10%），有助于降低促成单位贷款的销售费用。
趣店：支付宝合作在8月底终止在趣店预期之中，故早将业务中心转移至自有APP“来分期”，目前96%贷款业务在来分期实现。随着支付宝通道的关闭，未来将聚焦于存量客户，2Q的重复借款人比例已经达到93%。
失去支付宝这一重要流量入口后，趣店的获客能力将大打折扣，贷款成交量的增长缘于重复借款人平均借款金额的提升。在新鲜血液供给不足时，用户留存率、老客的货币化能力是未来发展的关键。对于趣店寄予厚望的大白分期，目前仍然处于投入阶段，全年大概率亏损，可以忽略不计。
乐信：2Q促成贷款规模达166亿，同比增长68.4%，为历史最高水平。在市场环境不容乐观的背景下，创造历史新高实属不易。这缘于乐信面向的客群质量较高且部分贷款具有真实的消费场景，市场波动对其影响较小。新客户的转化率不错，在18%左右，但2Q销售人员薪资调整，获客成本上升到138元（VS 1Q 108元）。产品方面，黑卡采用循环授信，提现与消费额度共享，利于平台成交规模的上涨。
估值偏低纷纷回购
连绵下跌后，互金概念股的股价和估值到达历史低位，拍拍贷、宜人贷、趣店的动态PE在5X~7X之间。在国内，这个估值与银行相当；在美国，这个估值与第一资本和美国运通等可比公司也有所差距。所以，互金概念股赚钱但不赚名声，“非持牌”属性+政策不确定性压低企业估值。
公司股价的表现显然不能令这些上市公司的管理层满意。拍拍贷在披露二季度财报的同时，宣布董事会批准扩大股票回购规模，从之前的最多回购6000万美元提高到1.2亿美元。信而富在公布第二季度财报的同时公布了总额200 0万美元的股票回购计划；2017年12月1日，趣店董事会批准了最高3亿美元的公开市场股权回购计划，截止6月底共执行了约1.5亿美元；6月11日，宜人贷董事会批准了2000万美元的股票回购计划。
未来，互金概念股何去何从？除了经营业绩与回购计划外，政策预期无疑是最大变量。不过在8月，我们看到“国十条”、“打击逃费债”、“108条整改清单”落地；金稳会将“网络借贷”放上议程；党报官媒纷纷发声，央行官员发声“不应以偏概全、全盘否定P2P行业”。无论是从舆论还是政策导向，雷潮之后的监管拐点已经到来，这在意料之外却又在情理之中。政策和业绩预期同时边际好转，两者能不能形成化学反应作用于二级市场，让我们拭目以待。
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